火炬電子：打造特種陶瓷材料新增長點 特種MLCC行業有望進入上升周期

火炬電子始創于1989年，是國內生產軍用陶瓷電容器(MLCC)的主要廠家，也是首家能生產宇航級電容器的企業。公司業務分為“元器件、新材料、貿易”三大板塊，“十三五”以來利潤年均復合增速35.6%。2020年公司發行可轉債建設小體積薄介質層陶瓷電容器生產線，部分工序已開始帶料試生產，建成投產后將新增該品類電容器84億只/年產能，補充公司高端MLCC產能。公司同時外延打造特種陶瓷材料業務，經過多年發展，有望成為新增長點。

特種MLCC行業有望進入上升周期

特種MLCC一直是公司核心業務，2021年貢獻整體營收的27%，貢獻整體毛利的61%。高毛利自產業務向好驅動公司綜合毛利率由2017年的25.7%提升至22Q1的40.64%。特種MLCC受益于“新型武器裝備放量+信息化程度提升+國產化率提升”三重邏輯驅動。其作為最上游的普適性元器件，生產節奏快，出貨量彈性較大。一旦下游需求啟動，企業業績增速將較為明顯。同時，周期性波動也相對較大。從目前趨勢看，隨著下游客戶擴產到位，行業將進入上升周期。和軍用連接器和芯片相比，以MLCC為代表的軍用被動元器件特點是“單價低、篩選測試復雜、可靠性要求高”，行業格局相對穩固均衡。同時，振華科技、鴻遠電子、火炬電子、宏達電子等公司都在擴張品類，適應軍工旺盛需求。

品類擴張較快，打造第二成長曲線

火炬電子的自產元器件持續向特種鉭電容、微波元件、電阻、溫度補償衰減器等其他品類擴展。子公司廣州天極是國內少數實現從陶瓷、薄膜等介質材料制備到微波無源元器件生產全過程的企業之一，已公告擬分拆到科創板上市。子公司福建毫米已分別建成單層片式瓷介電容器生產線、溫度補償衰減器生產線、片式膜固定電阻器生產線。公司非MLCC元件營收規模持續擴大，從2017年的0.22億元快速增長至2021年的2.67億元，年均復合增速達到86.73%;毛利潤從2017年的0.08億元增長至2021年的1.62億元，年均復合增速112.6%。

特種陶瓷纖維材料“開花結果”

火炬電子全資子公司立亞新材主營高性能特種陶瓷纖維(碳化硅纖維、氮化硅纖維等)，去年實現1.2億元收入和4100萬元利潤，同比分別增長15%和26%。公司現已建成了第二代SiC纖維、第三代SiC纖維10噸級產能產業化生產鏈，透波氮化硅纖維和寬頻吸波纖維5噸級產能產業化生產鏈。預計今年陶瓷纖維和聚碳硅烷(PCS)業務繼續保持增長勢頭。由PCS制備的纖維和基體廣泛應用于航天、航空、核工業的熱端結構部件。

特種陶瓷纖維可承受極限溫度達3000℃，遠超高溫合金，有望廣泛應用于航空發動機燃燒室材料等。年報顯示，公司通過技術獨占許可方式掌握了CASAS300特種陶瓷材料產業化的一系列專有技術，屬國內首創，技術水平領先。產品性能和產能已具備穩定供貨能力，未來可期。

投資建議

公司是我國特種MLCC重要供應商之一。此前市場過于擔心公司貿易業務受消費電子下行影響，忽視了特種產品貢獻大部分利潤的事實。公司自產元器件持續向特種鉭電容、微波元件、電阻、溫度補償衰減器等擴展，非MLCC元件過去三年營收復合增速超80%。預計公司2022-2024年分別實現營收57.08億元、69.01億元、82.55億元，歸母凈利潤11.51億元、15.01億元、18.97億元，EPS分別為2.50元、3.27元、4.12元，對應2022年6月23日42.00元/股收盤價，PE分別為17倍、13倍、10倍。當前估值水平已充分反應悲觀預期。同時考慮公司特種航空材料的發展空間，估值有較大修復提升空間。首次覆蓋，給予買入評級。

風險提示

募投產能釋放不及預期;特種陶瓷材料下游應用或受武器裝備型號研發批產進度影響;疫情反復擾亂生產交付進度等。

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